（报告出品方/作者：浙商证券 马金龙 刘岗 巩学鹏）1. 铜加工和再生铜龙头企业 宁波金田铜业（集团）股份有限公司始建于1986年，拥有超过30年的铜加工和再生铜生产利用经验，是国内规模最大的铜加工企业之一。
2014年、2015年、2016年及2017年铜加工材产量位居国内同类企业第一名，2018-2020 年，铜加工材总产量分别达到93万吨、103万吨和138万吨，持续保持行业龙头地位。
公司立足宁波，放眼世界，持续推进全球化布局，在宁波、江苏、广东、重庆、越南、包头等建设七大生产基地，形成了产业链完整、规模优势显著、产品种类齐全的竞争优势；并在香港、美国、德国、日本等地设立子公司，建立全球供应链体系和销售网络。
1.1. 源自宁波当地集体所有制企业，改制后发展迅猛 金田铜业前身是宁波金田铜业（集团）公司，是集体所有制企业，最初成立于 1986 年，主管部门是宁波市江北区慈城镇工业办公室，下属于慈城镇政府。
2001 年完成股份制改造后，金田铜业发展迅猛：2001年稀土永磁产品生产线投产；2003年开始生产铜管材；2006年，营业收入首次突破100 亿元关口，并于次年在杭州湾筹建电磁线生产线；2008年铜排生产线投产，次年全面上线了 SAP公司的 ERP 解决方案；2010年，金田铜业被评为全国首批“城市矿产示范基地”，2012 年公司技术中心实验室获得了CNAS国家实验室认定；2017年，金田铜业首家海外子公司在越南创立。
2019年金田铜业铜产品总产量突破100万吨。
2020年，金田铜业在上海证券交易所首次公开发行股票。
1.2. 公司实控人为楼国强先生及其家庭，持股比例集中宁波金田铜业（集团）股份有限公司的大股东为宁波金田投资控股有限公司，持股占比28.14%。
公司实际控制人是楼国强、陆小咪夫妇及其子楼城，三者合计占比达到51.58%。
楼国强先生毕业于宁波广播电视大学，大专学历，浙江省十三届党代表、宁波市十二届党代表、宁波市人大代表、宁波市江北区人大常委会委员；曾荣获“全国劳动模范”、“浙江省劳动模范”、“浙江省优秀党员”等多项荣誉称号。
楼国强先生自1979年10月至1984年12月在妙山钮扣厂任副厂长、厂长；自1985年1月至1986年10月任宁波市江北区妙山乡工办副主任；自1986年10月起至今，一直在公司及其前身单位担任董事长、总经理等职，2017年12月1号因职务调整辞去金田铜业总裁职务，现任公司董事长。
兼任中国有色金属加工工业协会副理事长。
1.3. 主要从事铜加工和磁性材料，铜加工业务覆盖全面 公司主要从事有色金属加工业务，主要产品包括铜加工产品和烧结钕铁硼永磁材料两大类。
1.3.1. 铜加工：公司产品包括铜线排、铜棒、铜管、铜板带、电磁线等 公司利用再生铜和阴极铜生产铜加工产品。
主要应用于电力、家电、交通运输、建筑以及电子等行业，其中电磁线产品主要应用于新能源汽车、轨道交通、风电等领域。
铜产品下游主要客户有美的集团、海信集团、公牛集团、LG 集团、比亚迪、三菱、大金、三星、中国国家电网、上海电气、特变电工等知名企业。
公司的铜产品主要包括（1）铜加工产品：铜线（排）、铜棒、铜管、铜板带、电磁线等，（2）深加工产品：电磁线、阀门、水表等。
（1）铜线（排）包括电工圆铜线、紫铜排等； 电工圆铜线：金田铜业生产的电工圆铜线产品，广泛应用于换位导线、超高压电缆、各类电线电缆、各类电磁线、网络线、电子线和通讯线等行业。
TM 紫铜排：作为大电流导电产品，可适用于高低压电器、开关触头、成套配电柜、母线槽等电器工程，也广泛应用于金属冶炼、电化电镀、化工烧碱等超大电流电解冶炼工程。
（2）铜棒产品包括普黄铜棒、精密铅黄铜棒等； 普黄铜棒：拥有良好的塑韧性，适用于各种冷冲压和深拉件，如销钉、铆钉、垫圈、螺帽、导管、散热器零件、小五金件等。
精密铅黄铜棒：适用于以热冲和切削加工制作的各种结构零件，如汽车零部件、通讯连接器、精密五金等。
（3）铜管产品包括内螺纹管、铜水管等； 内螺纹铜管：可应用于空调与制冷系统的热交换器行业。
铜水管：是供水、供气、供暖管道系统的最佳选择，广泛应用于建筑冷、热给排水、直饮水、燃气、医疗、食品、化工等领域。
（4）铜板带包括高精度紫铜带、高精度黄铜带等； 高精度紫铜带：可分为无氧铜系列、电解韧铜系列、磷脱氧铜系列、引线框架带系列。
产品广泛应用于各类电气、化学工业、射频电缆、接线端子、散热器、变压器、引线框架、电子电器用连接器等领域。
高精度黄铜带：可应用于各种浅冲、深冲加工，包括散热器壳、汽车散热片、弹壳、端子、连接器、建筑、日用装饰品、服装纽扣、化妆器盒等领域。
（5）其他还有阀门、水表等深加工产品，电磁扁线是应用于新能源汽车的一种高毛利产品；电磁扁线：金田铜业生产的漆包铜扁线适用于新能源汽车驱动电机、变压器、电动机、发电机以及各类电气装置的绕组线圈。
燃气阀门系列：燃气阀是一种新型的燃气管道工程的安全配套装置。
用于截断、接通、调节管路中的气体，具有良好的控制特性和关闭密封性能。
适用于城市煤气、液化石油气、天然气、氧气等多种燃气介质管路上。
1.3.2. 磁性材料：子公司科田磁业主产烧结钕铁硼稀土磁材 烧结钕铁硼产品主要包括各种低牌号、高牌号、双高牌号烧结钕铁硼磁性材料。
高牌号磁钢（SH/UH/EH/AH 系列）：科田磁业的高牌号磁钢具有优异的高温特性，且在一致性、稳定性上处于行业领先地位。
在汽车、工业电机、压缩机、发电机等领域有广泛的客户基础及应用案例。
双高牌号磁钢（高剩磁/高矫顽力）：科田磁业的双高牌号磁钢采用最新的晶界扩散工艺，以有限的重稀土投入获得剩磁和矫顽力双高的特性。
应用于新能源汽车驱动电机（HEV/EV）、变频空调压缩机、各类伺服电机等行业。
1.3.3. 品种结构梳理：铜线排产能产量最大，铜棒毛利占比最大 根据公司可转债募集说明书，2019 年公司的主要产品产能（时间段内的加权平均）为：铜线（排）43.9 万吨、铜棒 22.78 万吨、铜管 15.27 万吨、铜板带 11.00 万 吨、电磁线 9.75 万吨、钕铁硼永磁产品 3,000 吨（目前钕铁硼永磁材料产能为 5,000 吨）。
2020年以来，公司主要的扩产项目为IPO募投项目和可转债项目，IPO项目已经在2020年全部建成投产，可转债项目在2021年能够实现投产。
具体投产项目如下表：随着可转债项目的投产，2022年公司产能预计将增长到200万吨左右。
2020年，公司铜产品产能约134万吨；截止目前公司铜产品产能规模约160万吨，随着可转债项目的投产，2022年产能将达到200万吨。
从营收和毛利上来看，铜线（排）的营收占比最大，达到44%；铜棒的毛利占比最大，达到 29%。
由于公司年报中未披露各分产品营收和毛利数据，我们可以观察可转债募投说明书中2020年前9个月的情况：公司产品营收中占比前三为铜线（排）、铜管、铜棒，铜线（排）占比最大，达到44%；公司产品毛利中占比前三的是铜棒、铜管、铜线（排），其中铜棒毛利最高，为4.12亿元，占比29%。
一般铜加工产品中，铜棒毛利率最高，为9.4%；另外深加工产品和钕铁硼磁性材料毛利更高。
在公司一般铜加工产品中，铜棒的毛利率是最高的，达到9.40%；而产量最大的铜线（排）毛利率较低，仅有1.72%。
另外，公司也有部分铜深加工产品，如阀门、水表等等，毛利较高，为29.7%；烧结钕铁硼磁性材料的毛利率也较高，达到21.96%1.4. 财务分析：高周转、稳定盈利、持续增长的优质企业 公司产品中，毛利率结构差别比较明显。
总体来讲，铜带、铜管、电磁线等产品的毛利率相对较高；铜线排产品标准化程度高、工艺流程短、装机水平高、生产及销售规模较大，具有投资收益率及资产周转率高的特点。
得益于极高的运营管理水平，以及数字化、信息化的业务流程，公司的总资产周转率处于行业领先地位。
公司连续多年的总资产周转率都维持在 4 以上，远高于同行业其他铜加工企业。
主要原因在于：（1）公司运营管理能力优异；（2）公司制度流程体系完善，并通过信息化、数字化手段持续优化采购、生产、销售、仓储物流等业务环节，提高供、产、销协同效率；（3）重视风险管控，加强应收账款、存货风险管控，持续优化客户供应商结构，降低经营风险。
不同于其他加工企业受到经济周期影响明显，金田铜业在过去的8年中，毛利率和净利率保持稳定。
公司深耕铜加工领域三十几年，经历了铜价高位和低位，经营管理优异，一直保持稳健经营。
公司铜加工产品采用“原材料价格+加工费”的定价模式，能有效进行成本传导；精细化管理使得公司能够维持低库存状态；精细化的套期保值操作也保证了公司利润不被价格波动侵蚀。
大规模、低成本、高周转是公司的核心竞争力，在激烈的竞争环境下，仍然能够保持业绩稳健增长。
公司在铜加工行业具备大规模、低成本、高周转的核心竞争力，在激烈的红海竞争中，唯有此才能从红海中杀出。
从过去的 8 年来看，公司通过自身优势，不断内生增长与外延并购，产能产量持续提升，由此带来公司业绩稳健增长。
从红海中杀出后，一旦行业格局发生变化，公司业绩将更加富有弹性。
公司铜加工产品产量在5年时间内实现翻倍增长，CAGR达到18%。
公司依靠自身优势，不断内生增长和外延并购，铜材产量逐年增加，2020年全年产量达到138万吨，同比增长25%。
2015年产量仅为60万吨，五年中增长129%，年均复合增长率达到18%。
公司自身产量的增长驱动公司业绩稳健上行。
2. 铜加工：行业集中度提升，龙头企业受益 2.1. 铜加工行业：廿年筑底，竞争格局边际改善 中国铜材产量与宏观经济接密切相关，整体进入低增长阶段。
铜材产量的峰值在2016年，达到2096万吨，之后随着供给侧改革的推进、以及中国经济发展模式的转变，铜材产量整体处于高位震荡的格局。
该趋势与中国整体宏观经济发展阶段密切相关。
2020年虽然疫情导致中国经济停摆2个月，但随后经济复苏以及旺盛的出口拉动中国的铜加工产业，2020年中国共生产铜材2046万吨，同比增长0.9%。
铜线是铜材的最大下游细分产品，主要用于电力行业。
在细分加工产品中，铜线材的产量占比最大，占铜加工材45%，铜板带材、铜管材、铜棒材产量占比分别为20%、16%、14%，上述四种产品产量占比超过90%。
而在新能源领域广受关注的铜箔占比仅为2%从目前中国铜加工产业竞争格局来看，头部企业竞争优势不断凸显，落后产能不断出清，集中度持续提升。
在存量竞争中，行业龙头企业凭借规模效应、低成本优势以及新材料、新技术、新市场、新设备等优势，提升行业竞争力、提升市场占有率、提高行业集中度。
另一方面，对于中小企业来说，微薄的利润和竞争激烈的低端市场加剧了其与大型企业的分化。
我们从 A 股大型铜加工企业占全国铜材产量的比例可以看出，大型企业的市占率是逐年提升的。
行业长期完全市场竞争，毛利处于低位，对新进入者的吸引力极低。
由于长期的产能过剩，完全市场竞争环境下优胜劣汰十分残酷。
国家统计局统计的有色金属冶炼及压延行业毛利率，在近20年以来趋势性下降，从上世纪末的15%以上降至2020年的5%以下。
对于中小企业来说，铜加工行业是一个利润微薄但资金密集（原材料成本占比高）的行业，该行业对于新进入者的吸引力极低。
近年来环保要求提升、能耗双控趋严等等因素，使得小企业的生存和扩张变得愈发困难。
近年来，我国工业发展已经从粗放式转向了兼顾效益与环境，无论是政府部门还是社会民众，都更关注环境影响。
而作为一种高耗能、低增加值的产业，铜加工也容易受到能耗双控的限制。
这些因素共同导致小企业的生存和扩张变得愈发困难。
以上各种因素共同导致的结果是，有色金属冶炼及压延加工业的固定资产投资已经停滞了 6 年。
根据统计局数据，自 2015 年以来，有色金属冶炼及压延加工业的固定资产投资完成额的累计同比常年维持在 0 附近；由于 2020 年年初疫情因素，2021 年上半年呈现了较大的同比增长，但我们由 2021 年的同比数据计算出相对于 2019 年的两年年化数据之后，发现 2021 年的固定资产投资也仅仅回到基本与 2019 年持平的状态。
2.2. 旧需求：地产、传统电力、传统汽车需求基本保持稳定 铜的下游需求主要是电力、空调、交通运输、电子、建筑等，电力是最大下游行业。
2019 年中国共计铜消费量约 1126 万吨，其中电力行业用铜量约占 49%，达到 522 万吨，其次是空调制冷占比约 17%，消费量 154 万吨，消费结构基本稳定地产方面，延续近三年的开工、竣工剪刀差有望为未来几年来带更多的竣工增长，带动铜管和铜线的需求。
从房屋建设周期来看，通常从开工到竣工约需 3 年左右。
由于近一年来地产进入竣工周期，且地产企业回款需求增加，竣工与开工数据的剪刀差缩小，2021年10月，房屋竣工面积同比达到16.3%，而开工面积同比为-7.7%。
预计2020年到2021年竣工加速，在施工后期使用较多的铜管、铜线需求预计将有所提 振。
空调制冷是仅次于电力领域的第二大铜消费板块，中国空调产量基本保持稳定。
空调产量受2020年疫情影响产量有所下滑，但2021年全球经济复苏带动空调产量同比增长，前10个月累计同比增长12.3%。
空调是地产后周期行业，有望随地产竣工数据企稳回升。
电网投资基本保持稳定，长期来看，新能源趋势将有望带动铜线需求。
电网大规模基础设施建设已经随着城市化进程趋缓而告一段落，2021年一季度由于基数原因以及适当的基建，导致电网基本建设投资完成额同比大增，但到目前为止，前10个月的累计同比为-0.28%。
长期来看，能源供应结构正在发生变化，由传统的火电向光伏、风电、储能转变，这些新能源项目建设（尤其是海上风电）的铜耗强度远高于传统的火力发电，有望长期带动铜线缆需求。
2.3. 新需求：新能源汽车、风电、光伏对铜的需求快速增长 全球的风电和光伏发电的占比将持续提升。
随着新能源发电技术的不断进步，化石燃料由于其污染、不可再生以及温室效应等问题将逐步被抛弃，根据 Wood Mackenzie 的预测，到2040年，全球电力主要来自太阳能（21%）、天然气（20%）和风能（17%）。
从2015年到2040年，增幅最明显的是风电和光伏，光伏预计从3% 增长至21%、风电预计从 7%增长至17%。
在中国，近年来风电是占比提升最多的电源设投资类型。
风电的投资占比从自 2018 年初的17%提升到当前的45%，已经占了我国电源建设投资的半壁江山。
光伏和风力等可再生能源发电方式的单位装机量的耗铜量明显高于传统火电。
根据 S. Deetman 等人2018年发表于 Environmental Science & Technology 的论文，光伏发电的耗铜量在2.2-10.5 kg/Kw之间，陆上风力发电在1.1~4.3 kg/Kw，海上风力发电在1.1~10.0 kg/Kw，均明显高于传统火力发电的0.8~1.5 kg/Kw。
各国为应对全球气候变化，电动汽车将呈爆发式增长。
根据 IEA 预计，若按照政策要求情形，到 2030 年全球电动汽车存量将达到 1.43 亿辆，10 年间增长 1.32 亿辆；若按照可持续发展目标测算，到 2030 年全球新能源汽车存量将达到 2.25 亿辆，10 年间增长 2.14 亿辆随着汽车行业的电动化，汽车中新增了多个用铜的关键配件。
用铜变化的部分主要有三个：（1）发动机：传统汽车的内燃机由于对强度要求高，所以使用的金属材料是铸铁，变为电动发动机之后，电动机中的线圈是主要的用铜部位；（2）电路系统：电动汽车需要非常多的线路以连接电子元器件和电池；（3）电池也是电动汽车中用铜最多的部位之一，比如雪佛兰 Bolt 电动车的电池重 435kg，其中铜占比 8%，重 35kg平均来看，纯电动汽车单车用铜量为 80kg，传统汽车约 18kg。
很多研究机构测算了汽车平均用铜量，例如 Shroders 认为传统汽车平均每辆车用铜 15kg，纯电动汽车则需要铜 75kg；宋小浪（2013）的论文中测算了传统汽车平均用铜量为 17.7-18.6kg；美国投行 Jefferies 估计纯电动汽车单车耗铜 80kg，混合动力电动车耗铜 40-60kg，传统汽车则仅为 20kg；Wood Macknezie 给出的数据基本类似，内燃机汽车 22kg、混合 动力汽车 40kg、插电式混动汽车 55kg、纯电动汽车 80kg、纯电动大巴 253kg预计到2030年，纯电动车占比 16%，共 1,956 万辆，2020-2030年年复合增长率约25%。
根据 LMC Automotive 预测，到2030年，燃油车的占比下降至54%，混合动力车占比提升至 26%，插电混合动力车提升至4%，纯电动车从2019年的 2%大幅提升到2030年的 16%。
按照前述汽车总消费量预测数据，预计2030年燃油车销量为6,590万辆，混合动力车3,189 万辆，插电混动496万辆，纯电动车1,956万辆。
到 2030 年，全球汽车用铜量将从 2020 年的 314 万吨增长到 425 万吨。
根据 Wood Mackenzie 预测，2030 年全球汽车行业共消耗铜 425 万吨，其中传统燃油车用铜 194 万吨，混动、插电混动和纯电动汽车用铜 178 万吨，充电设施用铜 28 万吨。
2.4. 科技创新是公司基本战略，引领公司脱离低端竞争 公司将技术研发作为发展的重中之重。
公司建立了国家级企业技术中心、国家级博士后科研工作站和国家认可实验室，主持、参与国家/行业标准制订 28 项，拥有授权发明专利 102 项，先后获省级以上科技进步奖 10 项，先后承担国家 863 计划项目 1 项、国家“十二五”科技支撑计划项目 3 项、国家火炬计划项目 10 项、市级重大科技攻关项目 4 项通过不断的探索实践，公司形成了大量再生铜加工技术。
其中，公司自主研发的利用再生铜直接生产黄铜棒的技术，获得了多项国家发明专利，并荣获中国有色金属工业科学技术奖一等奖、浙江省科学技术奖二等奖、宁波市科学技术进步奖一等奖，被业内称为“金田法”。
金田铜业在加大研发投入，提升产业链层次，向精加工、深加工、定制化加工的迈进。
目前公司研发人员为 581 人，占员工比重 8.3%，研发投入超过两亿。
截至 2020 年末，公司累计获得授权专利 221 项，其中发明专利 112 项；主持和参与国家/ 行业标准 35 项。
科田磁业钕铁硼永磁材料入选工信部第五批绿色设计产品名单。
金田铜业研发支出快速提升，逐步推升技术实力。
从 2015 年的不足八千万元到 2020 年超过两亿元，不断增加的研发投入为公司带来了更多的专利注册和前沿开发，服务于公司的做大做强做优产品的基础上，努力向产品精加工、深加工、定制化加工等高端应用领域延伸的研究发展战略。
金田铜业在企业内部搭建了复合型创新和研发平台，从集团和事业部两方面进行服务。
集团层面的研发中心包括科技研发部、智能制造院、信息管理部、生产品质部、工程装备部，为全公司提供共同技术支持和技术服务。
各个事业部还分设有自己的研发中心，为该事业部的特色产品提供面向客户的精细化、定制化产品研发。
2.5. 精益化、信息化、自动化：成本控制力是公司生存的基石 金田铜业的精益化，以精益管理和精益生产为核心框架，以满足客户需求为核心目标。
精益化以精益规划、精益改善、精益培训、精益文化四个维度展开，并曾引入数家咨询公司实施精益 TPM、精益六西格玛等精益生产解决方案项目。
公司实施全员改善提案制度，发动全体员工开展精益改善活动，通过焦点课题等方式提升单班效率、减少设备故障、缩短换型时间、降低产品不良率，获得了持续的成本降低和质量提升。
金田铜业的信息化以自主开发的条码系统与物联网技术为抓手，达到减员增效降本的目标。
公司在 ERP 系统的基础上，在多家分公司实施 MES 系统，实现 APS 自动排产，使用自主开发的条码系统对生产进度和过程质量进行跟踪，提升了生产过程透明化程度，也使交货期更加稳定。
同时，公司持续推进物联网建设，试行设备 IP 化，实现设备状态的自动监控和统计。
金田铜业的自动化依托机器人产线和自动化设备，减少人工投入，持续向精益柔性化自动生产迈进。
公司分别在精密加工和坯料加工方面采用了不同的自动化生产手段，引入机器人手臂产线加工高精度阀门件等精密加工件，而对铜线、铜管等引入使用熔铸炉、气垫炉、连铸连轧产线、连拉连包产线等大型设备，有效提升了产品质量与生产效率。
3. 电磁扁线：作为当前新能源汽车效率提升道路上阻力最小的方向，扁线电机即将放量 电磁扁线是指应用于扁线电机中的扁形绕组线（一般电机的绕组线是圆线），能够使驱动电机实现高速化、高功率密度、高效率，提升新能源汽车的动力性能和经济性，因此受到新能源汽车行业的广泛关注。
扁线永磁电机采用轴向插线的发卡绕组技术，槽型为半闭口槽型。
这种发卡需要先插入，再用扭弯设备，将开口的一端，扭弯成类似“蛙脚”的结构，将不同的蛙脚焊接起来，然后用环氧树脂包裹，实现绝缘增强。
这种发卡绕组，使得槽内排列非常规整，从而大大提高了槽满率，同时端部精凑型得以增强，这两项的改进最终的效果是直流电阻下降30~40%，可大大降低电机直流铜耗，提高电机功率密度和效率。
3.1. 扁线电机能够显著提升新能源汽车电机的能量转化效率 驱动电机作为新能源汽车的动力
