2021-12-09东吴证券股份有限公司曾朵红,柴嘉辉,谢哲栋对国电南瑞进行研究并发布了研究报告《发布股权激励草案，多元考核提振骨干积极性》，本报告对国电南瑞给出买入评级，认为其目标价位为50.08元，当前股价为41.09元，预期上涨幅度为21.88%。
国电南瑞(600406)事件：2021年12月8日，国电南瑞发布2021年限制性股票激励计划（草案），拟授予限制性股票不超过3998.14万股（占总股本的0.72%），首次授予价格为21.04元/股，授予对象为公司董事、高管、核心骨干等合计1300人。
股票分四期解锁（2022-2025年），解锁条件对ROE、扣非归母净利润、研发费用及经济增加值均有考核。
2018年公司发布第一期股权激励计划，授予价格9.08元/股，授予数量3970万股，解锁条件与扣非归母净利润、ROE、经济增加值等挂钩。
本期激励方案在解锁条件上延续第一次激励的思路，在四个解锁期内：1）ROE均不低于14%且不低于对标公司75分位值；2）研发费用&扣非归母净利润较2020年的CAGR均分别不低于5%/10%，且扣非归母净利润不低于对标的特变电工、东方电气等18家企业扣非归母净利润均值的5倍（若对标公司年度业绩波动大导致可比性变弱，董事会可根据股东大会授权剔除、更换样本）；3）经济增加值ΔEVA均要求大于0。
4）激励对象限制性股票解锁比例需根据个人绩效考核而定。
公司按照草案公布当天收盘价42.93元/股测算，2022-2027年分别分摊2.05/2.05/2.05/1.33/0.79/0.36亿元股权激励费用。
双碳大背景下新型电力系统有望带来结构性机会，特高压、配网智能化、数字化等方向有望受益。
总量方面“十四五”期间国网投资总额我们预计稳中有增，但新能源大比例接入、负荷结构变化、电力电子设备大量渗透等问题背景下，我们认为电网投资重点将聚焦在网架建设（如特高压直流）、配网智能化（应对分布式电源及新型负荷的接入）、数字化（调度系统、信通）、抽水蓄能等方向。
国电南瑞是国网新战略的核心支撑单位。
尽管公司业务构成复杂，但有望充分受益于国网投资的结构性变化：1）信息通信、特高压、核心器件（IGBT）、调度软件等业务将显著受益于新型电力系统建设，这几大板块2021-2025年复合增速我们估计在20%-30%区间；2）主业方面，电网自动化板块中配网自动化、智能电表等有望受益于电网投资的结构性调整，增速区间相对“十三五”有所提升；3）网外业务2021Q1-3同比增速快于网内，主要系新能源相关二次设备及SVG等电力电子设备销售高增，高景气有望维持。
盈利预测与投资评级：基于公司电力二次设备龙头地位稳固，我们维持公司2021-23年归母净利润的预测分别为58.7亿元、69.4亿元、81.7亿元，同比分别+21.0%、+18.2%、+17.6%，对应现价PE分别41x、34x、29x，给予目标价50.08元，对应2022年40xPE，维持“买入”评级。
风险提示：电网投资不及预期，宏观经济下行，竞争加剧。
该股最近90天内共有13家机构给出评级，买入评级12家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为43.54；证券之星估值分析工具显示，国电南瑞（600406）好公司评级为3.5星，好价格评级为3星，估值综合评级为3.5星。
(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)
