（报告出品方/分析师：天风证券 吴立 孙潇雅 卢雨婷）1. 振江股份：驭“风”前行，国内新型能源系统零部件隐形冠军 公司成立于2004年，是国内专业从事新型能源发电设备钢结构件的领先企业之一。
公司生产工序完整，可覆盖风电和光伏设备钢结构件的设计开发、焊接、机加工和表面处理等生产全过程。
公司主营业务为风电设备、光伏/光热设备零部件；紧固件的设计、加工与销售以及海上风电的安装及运维服务。
公司产品主要包括机舱罩、转子房、定子（段）、塔筒等风电设备产品，固定/可调式、追踪式光伏支架等光伏及光热设备产品；紧固件产品主要应用于需提供高品质防松性能行业如汽车、风电光伏、铁路、工程机械及电子等。
凭借持续的技术开发、精确地生产工艺、严格的产品质量控制以及有效的企业经营管理，公 司先后与西门子集团、通用电气、ATI 等全球知名企业，以及上海电气、特变电工、阳光电源等国内知名上市公司建立了良好的合作关系。
➢ 第一阶段：发展初期，建立产品基础（2004 年至 2008 年） 公司发展初期主要从事港口机械、矿山机械钢结构件的生产与加工，先后与卡哥特科、科尼港口机械（上海）有限公司以及 Wind Power Energia S/A 等知名品牌达成合作关系，并围绕钢结构件逐渐形成自身较为成熟的工艺设计及生产能力、技术人员培养以及质量控制体系，为后续快速切入风电及光伏设备领域构建了坚实基础。
➢ 第二阶段：确立方向，建立客户基础 （2008 年至 2013 年） 在此期间，公司确立进军风电设备市场。
基于不断的工艺消化、样件试制及改进，公司生产的 1.5MW 风电定子、转子先后销往 Wind Power Energia S/A，正式进入风电设备钢结构件领域。
2012 年公司通过收购无锡机械进入西门子风机零部件合格供应商名录，并先后通过西门子集团 2.3MW、3.6MW、4.0MW 的机舱罩，3.0MW、6.0MW 定子段及转子房等各类相关产品的试制和审核，小批量及大批量生产等环节，进一步加深与西门子集团合作关系。
此外，凭借与西门子良好的合作基础，公司继而成功与国内知名能源企业上海电气建立合作关系，成为其海风配套供应商。
➢ 第三阶段：主业迅速发展，开拓光伏设备市场（2013 年至 2018 年） 凭借与西门子集团良好的合作基础及资金的持续投入，公司风电设备业务迅速发展；与此同时，公司逐步完成在光伏设备零部件的战略布局，并与特变电工、阳光电源等企业建立合作关系。
另外，公司成功开发并生产出追踪式光伏支架，成为全球光伏追踪器系统知名企业 ATI 供应商，销售规模实现快速增长。
➢ 第四阶段：精进式外延拓展，持续完善产业链布局 （2018 年至今） 公司于2018年 4 月收购尚和海工进入海上风电安装及运维市场，随后于2018年 11 月收购上海底特切入发展中高端紧固件行业，进一步丰富在风电领域的产品矩阵，完善产业链布局，开拓公司成长空间。
1.1. 股权结构集中，治理结构稳定 截止于2022年一季度，公司前十大股东合计持股占比52.18%。
公司实控人为胡震，直接持股比例为25.69%，与江阴振江朗维投资企业为一致行动人，合计控制公司31.23%股权。
1.2. 扎根新型能源零部件领域，持续丰富产品矩阵 公司主营业务为风电及光伏设备零部件的设计、加工与销售，主要产品包括机舱罩、转子 房、定子段等风电设备产品及固定/可调式、追踪式光伏支架等光伏设备产品。
其中，机舱 罩、转子房等主要应用于风力发电设备，固定/可调式、追踪式光伏支架主要用于地面光伏 发电系统。
1）风电设备产品 风电设备是指利用风能发电的设备，主要可划分为双馈式及直驱式。
风电设备通常主要由机舱罩、齿轮箱、发电机、叶片、轴承、风塔及控制系统等部件组成。
目前，公司风电设备产品主要应用于国内外陆上及海上风电。
其中机舱罩作为风力发电机的外部罩壳部分，主要作用于承装及保护风力发电机内部设备， 同时防止如沙尘、雨水及太阳紫外线等对风电设备内部的损害。
公司目前拥有 2.3MW、3.6MW、4.0MW 等多系列产品，其中 2.3MW 机舱罩主要用于美国和欧洲风电设备，3.6MW、4.0MW 机舱罩和转子房、定子段等产品主要用于欧洲和中国海上风电设备。
另外，转子房、定子段作为风电设备的核心零部件，分别主要用于风电设备中内置安装轴承、永磁片以及内置线圈包，目前公司拥有 3.0MW、6.0MW 转子房及定子段的生产制造能力。
凭借持续多年的图纸消化、样件开发及工艺改进，公司目前已成为西门子集团、上海电气等国内外知名风电整机制造商风电机舱罩、转子房等零部件合格供应商之一，并且在产品焊接并行控制、机加工精度控制、表面处理质量控制等方面铸就公司核心竞争优势。
2）光伏设备产品 光伏发电系统通常主要由光伏组件、光伏支架、逆变器及汇流箱等部件组成。
其中光伏支架为整套发电系统中用于支撑太阳能组件的金属结构支架，系光伏发电系统建设中的重要组成部分。
光伏支架的安装设计需要根据当地的地理环境、气候等特征、建筑规范和地质、以及建筑物特性而定。
根据可移动性的差异，光伏支架产品可分为固定式、可调式以及追踪式。
固定、可调式光伏支架从技术上来说已经相对成熟，于结构设计以及成本构成维度也较为相似，系目前市场主流选择。
而追踪式光伏支架则需要在常态下的稳定对日自动实现跟踪，技术要求较高，主要为海外发达国家以及地区所掌握。
公司光伏设备产品主要包括固定、可调式以及追踪式光伏支架等。
固定、可调式光伏支架主要用于传统的地面光伏发电系统，追踪式光伏支架则主要应用于国外大型追踪式地面光伏发电系统，为一种新型光伏支架产品。
在光伏发电系统长年发电运营的过程中，安全可靠是最为重要的因素。
品质较高的支架具备稳定性高、不易变形、并且能有效防止玻璃破裂以及电池片开裂等问题，同时能够保证组件的最佳安装倾角，提升发电效率；另外，其耐腐蚀、可靠性也能帮助发电系统更好的适应雨雪及风沙等各类型的恶劣环境，从而保障光伏电站系统能够长年稳定、安全的运行。
公司光伏产品采用的为热浸锌工艺，可有效保证产品的耐腐蚀性以及使用寿命。
凭借良好的生产管理以及质量控制，公司先后与特变电工、阳光电源等国内知名光伏企业建立供应商关系。
并且于 2015 年，通过美国知名光伏跟踪器生产厂商 ATI 及其供应链服务商 Unimacts 的供应商审核，成功进入追踪式光伏支架领域。
1.3. 内生外延双轮驱动，盈利能力有望显著提升 风电设备主业持续发力，产品及客户端拓展创造新增长点。
自成立以来，公司营收端稳步增长。
在原材料价格上涨、汇率大幅波动以及海运费居高不下的大背景下，公司凭借持续的产品以及客户开发于2021年实现营收 24.25 亿元，同比+25.54%。
然而，受制于疫情影响，公司在2022年一季度营收为 4.49 亿元，同比-18.33%，后续随着疫情缓解，以及公司产品、客户以及生产管理的进一步优化，公司经营表现有望显著提升。
图 8：近年来公司营收情况 图 9：公司各业务收入占比拆分分行业看，公司目前主要的收入贡献来自于风电设备产品，21年其收入占比已提升至70.52%。
进一步拆分来看，公司风电设备产品收入每年均保持在较高的增速，我们认为主要受益于公司持续的产品及客户开发。
分地区看，公司过去业务主要集中在海外，自 19 年开始公司国内业务增长显著。
前期压制因素逐步消除，盈利能力有望显著提升。
公司利润端在 2017 年至 2019 年期间因原材料涨价、汇率以及募投项目所导致的固定资产折旧摊销影响出现下滑，但公司通过持续拓展国内外优质新客户，以及加强精细化管理，公司在 2020 年起盈利能力大幅提升。
近期公司公告 2022 年一季度业绩，因疫情导致利润端出现下滑，但我们认为后续随着疫情影响逐步消除，公司经营业绩驶入快车道可期。
期间费用率有所下降，成本管控能力凸显。
受益于费用管控得当，公司自 2018 年起整体费用率呈整体下降趋势，由 2018 年的 18.01%下降至 2022 年一季度的 12.92%，充分彰显公司成本管控能力。
2. 全球能源革命已成必然趋势，可再生能源开创新纪元 当下全球新一轮能源革命及科技革命深度演变，可再生能源是全球能源转型以及应对气候变化的一致重大战略方向。
加速发展可再生能源和实施可再生能源对于传统能源的替代，是推进全球能源革命以及建设清洁低碳、安全高效能源体系的核心举措，是保障全球可持续发展的必然选择以及客观要求。
为了积极应对全球气候变化的挑战，中国、欧盟、美国、日本等 130 多个国家和地区共同支持并广泛参与《巴黎协议》国际条约，并且相应提出了各自减排目标以及可再生能源目标，全球携手达成碳中和、碳达峰的目标成为重要共识。
实现“双碳”目标核心是完成两个替代：在生产端实现以可再生能源发电替代化石能源发电、在消费端完成以电能替代化石能源。
长期来看，全球能源系统需要完成一个以化石燃料为主的能源体系向由可再生能源为基础的新型能源体系转型。
据 IRENA 研究表明，在全球 2050 年实现碳中和的目标下，实现可持续能源发展的关键环节来自于以可再生能源为主的电力行业脱碳，而可再生能源发电量占比也将提升至 90%，其中光伏和风电占比约 63%。
根据 GWEC 数据显示，2021 年全球风电新增装机达到 93.6GW，累计装机 837GW，同比+12.4%。
值得注意的是在 2021 年尽管陆风新增装机同比有所下降，但海风新增装机容量达到 21.1GW，相当于去年装机量的三倍，创历史新高，海风市占率得到显著提升。
2021 年，亚太地区依旧为全球风电的增长引擎，装机量全球占比达到 59%。
欧洲、北美洲 分别为 19%和 14%，位列第二第三。
分国家来看，前五大市场分别为中国、美国、巴西、 越南以及英国，合计占比 75.1%。
从陆风来看，2021 年新增装机容量 72.5GW，累计装机容量 780.3GW。
新增装机分国家情况来看，中国、美国以及巴西分别占比 42%、18%以及 5%，位列前三。
从累计装机来看， 中国累计装机容量占比 40%，排名第一，其次为美国占比 17%以及德国 7%。
图 21：2021 年新增陆风装机结构（按国家） 图 22：2021 年累计陆风装机结构（按国家）2021年全球海风新增装机容量 21.1GW，累计装机容量 57.2GW。
分国家情况来看，中国新增装机容量 16.9GW，占比高达 80%，仍然排名第一。
英国和越南新增装机分别为 2.3GW 及 779MW，占比分别为 11%和 4%，位列第二和第三。
截止于 2021 年，累计装机容量前三 分别为中国、英国以及德国，占比分别为 48%、22%以及 13%。
作为落实《巴黎协定》的积极践行者，我国发改委、能源局、财政部等 9 部门在联合印发的《“十四五”可再生能源发展规划》中提出，至2025年可再生能源年发电量达到 3.3 万亿千瓦时左右。
“十四五”期间可再生能源发电量增量在全社会用电量增量中的占比超过 50%，风电和太阳能发电量实现翻倍；全国可再生能源电力总量和非水电消纳责任权重分别达到 33%和 18%左右，利用率保持在合理水平。
在顶层设计之外，我国又陆续发布了《关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见》、《关于引导加大金融支持力度促进风电和光伏发电等行业健康有序发展的通知》以及《国家能源局关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》等政策指导及支持性文件，加快我国可再生能源的建设发展。
此外,作为新能源的重要市场，欧盟最新推出“REPowerEU”加速可再生能源的发展。
在计划中详细指出，欧盟2030年的可再生能源目标将由40%提升至45%，同时也相应提升了能效目标、风电以及光伏装机目标。
在此前欧盟所发布的“FF55”的一揽子减排政策中表明预计在2030年风电光伏累计装机量分别达到 480GW 以及 420GW，而最新的 “REPowerEU”则提出在此基础上装机平均速度加快 20%。
同时，欧盟四成员国承诺至250年海风累计装机量提升 10 倍。
此外，将在“FF55”的基础上额外追加 260 亿欧元用作促进 REPower EU 计划落地，支持欧盟在2027年前实现能源独立，欧洲市场有望全面提速。
在全球实现零排放的宏大目标之下，以及叠加对能源安全需求的紧迫性，全球风电行业市场比过往更为乐观。
GWEC 预计从2022年至2026年，全球风电新增装机容量将合计达到 557GW，其中陆风将合计新增装机容量 466GW，海风合计新增装机容量 91GW。
预计2022年至2026年复合增速达到 6.6%，每年大约超过 110GW 的新增装机容量。
（报告
