引言：市值本来不足百亿，却靠一起并购迈入250亿俱乐部的盈峰环境，等待它的，很可能是三年内的靓丽报表与三年后的股价闪崩。
在报表与闪崩背后的，是奔着短期利益的团队以及渴求现金回报的资本。
A股有一类企业最让人摸不到头脑，成功者有如复星，失败者不计其数，最典型莫过于蓝色光标，可谓昙花一现。
这篇文章，将为你解读一家以并购为成长模式的企业背后的故事。
01 环卫第一股的诞生古时讲上阵多是父子兵，如今是鸡蛋莫要同篮放。
到了商界，就是父亲做产业，儿子搞投资。
要论投资做的风生水起，万达王思聪在美的何剑锋面前，怕是小巫见大巫了。
1968年，父亲何享健在顺德创立美的，26年后，儿子何剑锋沿着父亲的路，在顺德创办了小家电OEM厂。
8年时间，小有成就的何剑锋决定退出传统行业，投资控股的道路在脑海中逐步萌芽。
2002年，盈峰集团成立，2006年，收购上市公司ST风科。
随后，何剑锋将威奇电工（原美的电工材料公司）注入上市公司，自此形成了风机+电工的双主业格局。
在ST风科之外，盈峰集团继续投资，进行多元化发展。
然而，ST风科在几年经营后业绩疲软，何剑锋为保住市值，先后收购东港电磁线、上虞风机，2013年并表净利润4800万，而当年上市公司净利润合计也只有5700万。
2015年，公司发展再次陷入停滞，何剑锋看准环卫领域机会，将公司更名为"盈峰环境"，决定彻底转型。
此后几年，一路并购了宇星科技、源溢水务、东亮科技、大盛、明欢，斥资超过20亿，商誉最高5.83亿，硬是买出了一个环保板块。
时至2018年，盈峰环境已经买出了100亿市值，而其母公司盈峰控股也已成为涵盖五大产业的控股集团。
家底殷实的何剑锋终于下定决心，一掷千金，以152亿元对价吃掉行业龙头中联环境，市值直奔300亿，中国环卫第一股就此诞生！02 资本运作的行家为了收购中联环境，何剑锋动用了超过70亿的高杠杆资金，没有一定的背景和背书，怕是无法轻易动此手笔！但这也为盈峰环境的未来发展埋下了伏笔。
盈峰环境市值不足100亿，中联环境估值152亿，盈峰若直接吃下中联环境，除非有超过120亿的现金，否则控股权将易主。
为了实现这笔交易，擅长资本运作的盈峰控股，谋划了两步收购的方案。
第一步，由盈峰环境母公司盈峰控股，联合粤民投、宏创投资、绿联君和，以116亿现金收购中联环境80%股权。
第二步，再由盈峰环境发行股份，购买四家机构持有的80%股权，以及中联重科持有的20%股权。
这两步方案，实质上是何剑锋以母公司盈峰控股的资金，联合三家机构，动用了116亿的现金，替子公司盈峰环境买下了中联环境。
作为回报，三家机构持有了盈峰环境的股份，而何剑锋也进一步增加了所控股份。
从结果来看，上市公司盈峰环境没有花一分钱，完成了对中联环境的收购，大股东控股权也没有被稀释。
同时交易对手中联重科获得了116亿元的现金及12.62%的上市公司股份，也赚得盆满锅满。
这笔交易哪里都好，盈峰控股也不愧是资本运作的行家，只是116亿元的现金哪里能说出就出。
03 资本的回报资本是追求投资回报的，何剑锋做投资控股，本质上赚得就是投资回报率的钱。
116亿元的现金由4家公司出资，其中盈峰控股、粤民投都是何剑锋一脉的机构，而宏创投资、绿联君和背后是中联重科的身影，说白了，这次收购中联环境的资金，都是交易双方的关联方，是由交易双方共同找来的。
再说白一点，这笔交易其实是大家谋划好，一起出钱，现金进了中联重科，最后双方再通过持股盈峰环境，未来赚一笔投资回报的钱！而盈峰控股更是兵行险着，现金出资时，盈峰控股全集团五大产业净资产也只有117亿元，当时全年净利润也不过7亿元。
73.95亿元出资中，44亿是借款！这44亿的借款，由美的控股、何剑锋共同担保，同时以其未来持有的中联环境51%的股权作为质押！贷款为7年期，3年内利率5.088%，四年起以当前7年贷款利率上浮15%计算应该是5.635%，以此计算，7年总利息就高达16.63亿元！何剑锋未来如果无法在中联环境身上套现出个100亿出来，这笔买卖算是亏大了！04 增长的动力毋庸置疑，中联环境的业绩，将决定盈峰环境的市值。
而由于中联环境所处市场足够好、竞争力足够强，其业绩完全取决于团队的动力。
关于动力，三件事儿就能看明白。
第一件事儿，核心团队换血在2017年，中联环境被现金收购之前，中联重科有4位高管离职，分别为：中联环境总裁、中联环境副总裁（2人），中联重科投融资管理部长。
2017年底，中联重科高管团队中再无中联环境人员存在。
也就是说，中联环境的核心管理团队，在收购之前已全部离开。
以猛拍君的经验看，多半是反对并购无效，只能"主动"辞职。
第二件事儿，高对赌股权激励在第二轮并购开始前，宏创投资将其持有的3.78%的股份以7.34元/股的价格转让给了三个持股平台，中联环境的新管理团队，正是通过这三个平台持股的。
三个平台总出资额高达8.8亿元，其中管理团队出资2.2个亿，股权质押贷款6.6个亿。
什么概念？假如被激励的管理团队有20个人，平均每人出资额要上千万！如果经营不善，盈峰环境股价下跌过大，而大股东又不予补仓的话，这些管理层会面临平仓风险！而业绩承诺从2018年开始，实现扣非净利润不低于9.97亿、12.3亿、14.95亿，三年合计实现37.22亿元！如果无法实现，宁波盈峰和三家持股平台将作为业绩补偿的第一顺位人！补偿方案为股份+现金，股份补偿部分是以1元/股作价的，这意味着一旦无法完成业绩，公司将以1元/股的价格回购！无法补齐部分由现金补足，而管理层实际出资价格为7.34元/股！根据测算，业绩如果达标90%，需补偿金额合计高达15.25亿元，对应1.996亿股，而宁波盈峰持股10.180亿股，管理团队持股1.198亿股，按比例折算，高管团队要补偿2101万股，占持股总数17.5%。
换句话说，业绩做到90%，五分之一的股权就不翼而飞了，这意味着股价要涨到8.91元/股，否则就无法收回成本！猛拍君没有再做测算，但猜测，业绩如果只能做到80%，想要收回成本，股价怕是要翻倍才行！补充信息是，业绩对赌期3年，从股权交割日算起，需至少任职3年。
结论是，新管理团队肯定盯着利益玩命儿干！三年利润大有保障。
然而，如此博弈下，所有人眼睛都在盯着3年后的发家致富，对赌期一过，管理团队拿钱走人，真正有使命的老班底又早已尽数辞职，中联环境的未来何去何从？！第三件事儿，总部团队、管控模式、过往经验盈峰环境的管理团队，是清一色的美的系人员，在环卫、环保领域均无经验，且在集团管控领域，也看不到相关经验。
董事长兼总裁：原美的集团生活事业部副总、国内营销总监，2014年入职固废业务负责人：原美的集团市场部部长高级采购经理：威奇电工采购经理其余业务口管理层：未披露从公告上看，盈峰环境对子公司基本上是"一赌了之"的策略，委派财务、人力总监，在具体运营上不做涉及。
看过往经验，以前净利润的杠把子，贡献了一半以上利润的宇星科技，在业绩对赌期完成后，业绩立马变脸，当年净利润下滑超过50%，由2.21亿跌到1.09亿，而亮科环保压根儿就没停住。
2018年如果不是收购了中联环境，盈峰环境的净利润会很难看。
盈峰环境在回复监管函时用行业表现为宇星科技的净利润开脱，猛拍君大有无巧不成书之感，三年以后，管理层失去动力的中联环境，大概率是下一个宇星科技。
05 盈峰环境的隐忧盈峰环境目前最主要的隐忧，一个是商誉，另一个是现金流。
收购中联环境后，账上的商誉从5.32亿元飙升至62.47亿元，中联环境净利润一旦不达预期，大额的商誉减值将对盈峰环境整体业绩造成巨大影响。
另外，现金流上，残酷的对赌方案下，中联环境的管理层肯定会不惜一切的堆利润。
中联环境恶化的现金流很有可能进一步加剧盈峰环境的资金压力。
2016年，中联环境的经营性现金净流入21.27亿元，而到了2017年变为-6.44亿元，2018年前4个月为-6.27亿元。
与此相对应，公司的资产负债率由58.14%飙升至72.65%。
并购完成后，中联环境清偿中联重科代付的货款，已经让盈峰环境的经营性净现金流恶化为-11.51亿元，以中联环境的业务体量，其现金流变化将对盈峰环境产生重大影响。
而目前盈峰环境扣除商誉后的资产负债率已达到53.96%，流动比率只有1.29，速动比率降至1.15。
公司账上虽然还有23个亿的资金，但全年业务运营对资金的需求总量已高达96亿元。
隐忧还好处理，硬伤如何来补？中联环境的全新班子奔着三年后的发家致富，拿出了116亿元现金的四大资本终要实现投资回报，三年后的盈峰环境，谁来支撑数百亿市值？➡ 免责条款本文谈论的股票仅是个人根据公开信息对股票的判断，同时也不明确这些个股的买卖建议，据此买入，后果自负。
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