风电相关阅读：《风电主机龙头金风科技》《叶片龙头中材科技》明阳智能相关阅读：《海上风机龙头明阳智能》今天我们一起梳理一下明阳智能，公司以实现能源的绿色、普惠和智慧化为使命，以打造清洁能源全生命周期价值链管理与系统解决方案的供应商为愿景，通过技术创新和商业模式创新，目前已逐步发展成为国内领先、全球具有重要影响力的智慧能源企业集团，正在向 风、光、储、氢一体化的产业集团宏伟蓝图跨步前进。
公司目前已建立了以华能、中国大唐、国能投、华电、国电投、三峡、中广核等国有大型电力集团和其他民营电力集团为主导的稳固市场客户群。
主营业务包括新能源高端装备制造，新能源电站投资运营及智能管理业务，主要涵盖：1)大型风力发电机组及其核心部件的研发、生产、销售；2)风电场及光伏电站开发、投资、建设和智能运营管理。
在中国大陆，主要的发电形式有：燃煤发电、水电、核电、风电、光伏发电和生物质发电等。
风电是一种重要的可再生能源发电形式，在资源获取方面十分便利，优于煤电、核电、生物质发电和水电；在发电年等效利用小时数方面则优于光伏。
风电机组主要包括发电机和风轮（由叶片、轮毂和加固件等组成），通过叶片受风力旋转，将风能转换为机械能，再通过发电机将机械能转换为电能。
经过十余年的发展，中国大陆风电行业取得里程碑式进展，累计并网容量自2013 年底的75.48GW 增至2019 年底的210.05GW（陆上204GW+海上5.93GW）；风电装机占2019 年底发电装机总容量的10.45%。
根据现行政策，在中国大陆境内，对于陆上风电项目，如2018 年底前核准但2020 年底前仍未完成并网，或2019~2020 年核准但2021 年底前仍未完成并网，国家不再补贴；2021 年起新核准的项目，全面实现平价上网，国家不再补贴。
对于海上风电项目，中央财政仅补贴2021 年底前全部机组完成并网的存量合规项目，不再补贴新增项目。
因此，2020年成为我国陆上风电的“抢装”年，2021年成为我国海上风电的“抢装”年。
2020年，在我国风电弃电率进一步下降、消纳空间重新打开的基础上，大批项目加速推进。
一方面，风电技术不断进步、开发模式不断创新；一方面，政策补贴逐步退去，2019年底开始陆上风电进入了抢装期。
上半年，新冠疫情对风电行业也产生了一定影响。
但在国家相关部门全力推动复工复产的情况下，行业整体在二季度开始恢复正常，全年装机量创历史新高。
据中国国家能源局统计，2020年中国新增风电并网装机容量71.67GW，较2019年增长178.40%。
其中，海上风电新增装机3.06GW，同比增长54.55%。
根据彭博新能源财经，2020年全球风电新增装机容量为96.3GW，相较于2019年增长59%。
其中陆上风电新增装机容量达到90.2GW的历史最高水平，海上风电新增装机容量为6.1GW。
其中，中国与美国在抢装潮推动下双双达到新增装机容量新高。
随着国内多维度政策的持续推进，我国对于可再生能源电力的需求仍将进一步提高，将会持续带动对风电的需求。
同时，我国已提出了2030年“碳达峰”、2060年“碳中和”的中长期发展目标，并向国际社会承诺到2030年，非化石能源占一次能源消费比重将达到25%左右，风电、太阳能发电总装机容量将达到12亿千瓦以上。
根据国家能源局统计数据，2020年底，我国风电累计装机容量281.53GW，在全部发电装机容量中占比达到12.79%，同比提升2.34个百分点。
2020年我国风电发电量4665亿千瓦时，同比增长14.74%，弃风率进一步下降，在全部发电量中占比约为6.28%。
海上风电场不占用土地资源，基本不受地形地貌影响，风速更高，风电机组单机容量更大，年利用小时数更高。
在政策指引和前期补贴的促进下，我国海上风电行业已进入高速发展期，风机技术与施工技术都取得了突破性进展，与国际先进水平差距快速缩小。
根据全球风能理事会的统计，2020年全球海上风电新增装机容量超过6.07GW，增长量仅次于2019年；中国连续三年领跑全球，新增容量超过3.06GW占全球新增一半以上。
根据全球风能理事会预测，2020-2024年全球海上风电将继续保持高速发展，新增装机容量有望从2020年的6.2GW增长到2024年15GW，海上风电新增装机容量市场占比从2019年的约10%增长到2024年的20%，海上风电建设已成为全球风电行业的新增长点。
20 年风机业务收入快速增长，市占率连续六年位居国内前三。
2020 年公司实现风机对外销售容量5.66GW，同比增长 132 %，其中陆上风电约 4.75GW，同比增长 138%，海上风电约0.91GW，同比增长 106%。
分不同机型来看，1.5-2MW/3-5MW/5.5-7MW 机型销量分别为 209/1449/161 台，同比-53%/+283%/+232%，3-5MW 机组成为公司出货主力机型。
根据彭博新能源财经数据，2020 年公司在国内风电新增装机市场占有率为 10%，连续六年位居国内前三，在全球风电新增装机量排名中位居第六位。
公司在手订单充沛，机组大型率全国第一。
截至 2020 年底，公司在手订单达 13.88GW，其中陆上风机占比为 59%，海上风机占比 41%。
在手订单中，3MW 及以上半直驱机组容量占比达 95%，4MW 及以上机组订单达 58.97%，5MW 及以上机组订单达 40.68%，公司机组大型率位居国内第一。
公司风机销售业务有望稳健发展，21 年海上风机出货量有望高增长。
公司风机业务日臻完善，20 年 11 月 9 日公司与内蒙古通辽市开工建设全球首个现代能源“风光火储研制”一体化示范项目，在全国率先开展定制化风机应用示范和无补贴风电优惠上网示范。
20年 11 月 20 日公司与中国华能签署千万千瓦海上风电资源战略合作框架协议，推动双方海上多元化合作，开拓全面创新合作局面。
考虑到 21 年底是国内海上风电项目享受国家补贴的最后期限，预计 21 年国内海上风电新增装机量有望达到 6GW，同比增长 96%，有望带动公司海上风机出货量快速增长。
在建风电场规模较大，21 年风电场发电业务收入有望持续增长。
截至 2020 年底，公司已投资的新能源电站并网装机容量达到 1.08GW，同比增长 46%。
公司在建装机容量约 2.65GW，同比增长 166%。
公司对新能源电站运营业务采取“滚动开发”的整体战略，即新增电站资产不断投建过程中，持续对成熟电站项目择机出让。
2020 年公司完成 4 个成熟风电项目的转让，对应容量 198MW。
公司通过“滚动开发”战略大幅缩短了资金回收期，实现了风电场资产的保值增值。
随着公司在建项目逐步并网，发电业务收入有望稳健增长。
一、海上风电与上下游一体化引领者明阳智能成立于2006年；2007年我国第一台自主生产权测抗台风型1.5MW风机下线；2008年天津明阳风能叶片技术有限公司成立；2010年纽交所上市；2014年明阳风电SCM 6.5MW超紧凑海上风机在江苏如东国家实验风场成功吊装；2015年明阳风电MySE 3.0MW风机下线；2017年设立明阳智慧能源有限公司；2018年去阿牛风轮直径最大抗台风型风电机组--明阳智能MySE5.5/7.0MW机型顺利完成吊装；2019年上交上市；2020年明阳首台MySE5.2MW陆上风机成功吊装，为亚洲陆上单机容量最大机组。
二、业务分析2015-2020年，营业收入由69.40亿元增长至224.57亿元，复合增长率26.47%，20年实现营收同比增长114.02%；归母净利润由3.58亿元增长至13.74亿元，复合增长率30.86%，20年实现归母净利润同比增长92.84%；扣非归母净利润由2.01亿元增长至14.00亿元，复合增长率47.43%，20年实现扣非归母净利润同比增长120.82%；经营活动现金流由1.13亿元增长至36.31亿元，复合增长率100.17%，20年实现经营活动现金流同比下降36.91%。
分行业来看，2020年风机及相关配件销售实现营收同比增长126.76%至209.47亿元，占比93.88%，毛利率减少2.33pp至16.89%；风电场发电实现营收同比增长31.27%至9.90亿元，占比4.44%，毛利率减少2.74pp至61.73%；其他实现营收同比增长14.82%至3.75亿元，占比1.68%，毛利率减少28.89pp至2.09%。
2020年公司前五大客户实现营收119.70亿元，占比53.65%。
三、核心指标2015-2020年，毛利率由25.57%提高至17年高点26.58%，随后逐年下降至18.57%；期间费用率由14.88%上涨至18年高点19.38%，随后逐年下降至8.33%，其中销售费用率由9.23%上涨至17年高点10.43%，随后逐年下降至4.34%，管理费用率由4.21%上涨至17年高点5.93%，随后逐年下降至2.27%，财务费用率由1.44%上涨至18年高点3.73%，随后逐年下降至1.72%；利润率16年下降至低点4.42%，而后提高至19年高点6.30%，20年下降至5.81%。
四、杜邦分析净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数由图和数据可知，16年净资产收益率的下降是由于利润率和资产周转率的下降，的提高主要是由于利润率的提高，18年净资产收益率的提高主要是由于资产周转率的提高，19年净资产收益率的提高主要是由于利润率、资产周转率和权益乘数共振提高所致，20年净资产收益率的提高是由于资产周转率的提高。
五、研发支出2020年公司研发支出7.41亿元，占比3.30%，截止2020年末公司研发人员1713人，占比16.86%。
六、估值指标PE-TTM 19.36，位于近3年70分位值上方。
根据机构一致性预测，明阳智能2023年业绩增速在22.07%左右，EPS为1.57元，18-23年5年复合增长率48.31%。
目前股价17.20元，对应2023年估值是PE 10.98倍左右，PEG 0.50左右。
看点：在前期政策启动下，2021年是过去带补贴海上风电项目需要完成并网的最后一年，2021年海上风电需求有望高速增长。
长期来看，海上风电靠近负荷用户端，且出力更为稳定，是优质的可再生能源。
今年以来，各地政府相继推出积极的海上风电规划和补贴政策，在产业链实现平价之后，海上风电有望得到大规模发展。
随着风电平价时代的到来，风电机组大型化成为必然趋势。
随着公司 MySE 系列风电机组的市场认可度和市场竞争力的不断提升，截至 2020 年末公司在手订单容量为13.88GW，其中：陆上订单为 8.25GW，海上订单为 5.63GW。
在手订单 3MW 及以上机组订单达 94.79%， 4MW 及以上机组订单达 58.97%，5MW 及以上机组订单达 40.68%, 机组大型率位居国内第一。
