（报告出品方：国联证券）1 2023 年度展望：关注需求释放与新技术产业化1.1 在高景气中兑现业绩2022 至今电新行业指数波动较大，Q1-Q4 指数分别-19.6%、+13.9%、-22.7%、 +1.2%。
全市场而言，2022 年初至今指数上涨的行业仅有 3 个，其中电力设备及新 能源行业总体跌幅 23.9%，位列第 24 位。
2022 年前三季度，电力设备及新能源行业归母净利润 1669.4 亿元，同比增长 49.17%，在中信所有 30 个行业中，归母净利润增幅位于第 4 位，处于前列。
2022 年前三季度全行业实现营业收入同比增长 34.0%，实现归母净利润同比增 长 55.0%，业绩实现持续增长。
从各子行业的归母净利润来看，增幅前三的子行业分 别为新能源车（+136.0%）、核电（+103.8%）、光伏（+88.3%），与景气度呈现强正 相关关系。
1.2 新能源投资三大趋势进入双碳时代后，新能源经历了波澜壮阔的发展历程，而当前仍然潜力无限、挑 战无限。
在继续分析新能源未来方向之前，首先回答几个关键问题： 已经发生了什么？2020 年 9 月双碳目标提出后，政策端经历了从顶层规划，到 基层细则的全面构建，而需求端由于天花板被打开最先被刺激，快速增长的需求与短 时间较难提升的供给形成了矛盾，供需错配加大了原材料端的成本上涨。
与碳排放最 直接相关、基础相对比较好的新能源发电和新能源汽车，增速不断提升，带领行业不 断突破。
我们在哪里？当前新能源已经度过从 0 到 1 的初始快速野蛮发展，正处于从 1 到 N 的规模化、产业化阶段，新能源发电占比、新能源车渗透率均处于从 10%提升 至 50%的关键阶段。
但有许多领域仍然处于发展早期，并且新能源占比快速提升带 来的消纳压力、贵金属依赖等问题亟待解决。
新能源已经解决了发展“快”的问题， 接下来重点要发展“好”，解决短板、解决痛点，才能进入更高层次发展。
展望 2023 年，我们从宏观、中观、微观三个视角，分析新能源行业的政策、市 场、技术趋势，看好能源安全、国内大循环、技术降本提速三个方向的投资机会：宏观视角：能源安全和促进新能源消费将是最强政策趋势。
经历了 2021、2022 连续两年的缺电后，能源保供被提上了重要日程，加强新能源配套建设保证能源 安全愈发重要，包括传统抽水蓄能、核电、火电等均迎来新发展机遇。
后疫情时 代消费复苏是最强主题，新能源汽车的消费支柱作用愈发凸显，有望获得政策持 续大力支持，进一步带动汽车、电池、智能化相关产业链。
中观视角：核心原材料降价和国内大循环助推行业更上新台阶。
在度过产能瓶颈 期、疫情影响的双重作用下，硅料、碳酸锂为代表的上游原材料已开启降价周期， 产业链利润分配将会重构，我们预计大部分利润将让渡至下游开发商，加速行业 降本。
成本端的压力释放，以及疫情对施工、物流、人员等因素影响消除，将使 被积压两年的国内需求得到完全释放，大型风电、光伏集中式项目，以及配套的 大型储能，有望迎来新一轮的快速发展。
微观视角：具有产业意义的新技术孵化速度显著加快。
新能源新技术层出不穷、 百花齐放，资本助力也进一步加速新技术孵化。
在众多的新技术中，能够解决当 前需降本、摆脱贵金属依赖这两大痛点的，迅速脱颖而出。
PET 复合铜箔、银包 铜因为可显著降低锂电铜箔、HJT 低温银浆的成本，研发进度不断加快，客户不 断加速导入。
钠离子电池、电镀铜、无铟靶材可以解决对锂、银、铟这些贵金属 的依赖，避免未来可能的供应短缺及价格暴涨问题，代表了未来技术发展方向， 有望不断取得进步直至实现规模量产。
2 锂电：结构性机遇主导未来市场2.1 锂电将进入 TWh 时代中国动力电池供给全球市场。
2022 年 1-10 月全球动力电池累计装车量为 389GWh，同比+76.7%。
在全球 TOP10 动力电池供应商中有 6 家中国企业上榜，合 计装机量 226.5GWh，市占率达到 58.2%，较 2021 年提升 7.5pct。
2022 年 1-10 月 宁德时代装车量位居首位，装车 137.9GWh，市占率为 35.4%，同比+4.3pct；LG 新 能源位列第二，装车 52.8GWh，市占率为 13.6%，同比-7.2pct；比亚迪列第三，装 车 52.3GWh，市占率 13.4%，同比+4.9pct。
三元锂电池和磷酸铁锂电池将作为未来两大技术路线长期共存。
2022 年 1-10 月 国内动力电池累计装车 224.2GWh，同比+108.7%；分体系看，三元体系电池装车 88.0GWh，占比 39.2%；磷酸铁锂体系电池装车 136.0GWh，占比为 60.6%，磷酸 铁锂凭借突出性价比、安全性优势，份额持续领先。
国内装机量 TOP3 企业分别为：宁德时代，对应装车量 106.78GWh，市占率48.5%；比亚迪，装车量 50.80GWh，市占率 23.1%；中创新航，装车量 15.39GWh， 市占率 7%。
装车量集中度头部效应显著，10 月国内企业装机量 CR3 已突破 76%。
2023 年全球锂电出货量有望进入 TWh 时代。
我们预计 2023 年我国新能源车 销量有望首次突破 1000 万辆，达到 1050 万辆，同比增长 61.5%，到 2025 年有望 增长至 1985 万辆， CAGR 达到 45.1%。
在动力、储能、消费需求的拉动下，预计 2023 年全球锂电需求有望首次突破 1TWh，达到 1.26TWh。
受益储能需求，磷酸铁锂占比持续增长。
磷酸铁锂的优势在于低成本、高安全和 长寿命，三元电池的核心优势是高能量密度。
动力电池应用方面，随着三元高镍化技 术趋势的进一步发展，未来高镍三元体系将主要应用于长续航的高端新能源乘用车， 磷酸铁锂及中镍三元电池主要应用于中低端新能源乘用车。
随着储能进入产业高速发 展期，我们预计 2023 年储能电池需求将大幅增长，磷酸铁锂电池在全球锂电池需求 占比将进一步提升。
2.2 材料价格先涨后跌，供需矛盾缓解材料价格呈现前高后低走势，供需关系已扭转。
因终端需求不断走高加剧供需失 衡，自 2021 年至 22Q2 核心材料价格攀升。
伴随产能逐渐释放，进入 22Q3，除上 游碳酸锂/氢氧化锂及受其带动的正极材料价格仍高位运行外，其他锂电材料价格均 进入下行区间，供需关系或出现转变。
电池环节，方形动力三元及磷酸铁锂电芯价格 一年以来涨幅分别为 15.1%、37.1%，对下游成本端造成较大压力。
正极材料价格拐点已现。
21 年以来碳酸锂及氢氧化锂价格持续攀升，至 12 月 到达历史高位分别为 56.8/56 万元/吨随即出现拐点。
受上游原料影响，正极材料价格 自 21 年进入上升通道，与碳酸锂及氢氧化锂同频。
目前上游锂资源市场价格上升势 能明显减弱，我们预计 2023 年正极材料及前驱体企业将加强与上游资源企业的长协 价格锁定，稳定自身盈利水平。
据我们测算，2025 年全球磷酸铁锂/三元正极材料需求量有望分别达到 324/134 万吨，接近 2022 年的 3 倍。
我们假设未来全球新能源汽车渗透率进一步提升，动力 电池需求量继续高速增长；储能领域锂电池产量预计将保持较高增速，超过 3C 成为 第二大锂电池应用领域；我们预计 2022 年全球锂电池需求将达到 2190GWh，对应 磷酸铁锂材料/三元材料需求量分别为 324/134 万吨，行业 2022-2025 年 CAGR 分 别可达 42.26%/28.60%，磷酸铁锂增速更为迅猛。
新技术带来行业发展新动能。
正极材料技术更新速度加快，三元材料中提高镍含 量三元材料的理论容量上升，相较于其他路线，高镍路线具有更强的体系适配性，可 以进行更快速的产品迭代。
我们预计，至 2025 年高镍正极材料的需求有望达到 71 万吨，2022—2025 年 CAGR 为 44%。
磷酸锰铁锂与磷酸铁锂具有相近的理论放电 克容量，但是磷酸锰铁锂材料的电压平台显著高于磷酸铁锂，所以该材料具有较高的 理论能量密度，并且在低温性能上弥补了磷酸铁锂的缺点。
经我们测算，磷酸锰铁锂 的总需求量在 2025 年有望达到 39.24 万吨，2022-2025 年 CAGR 为 200%。
三元材 料的高镍化、单晶化和磷酸锰铁锂产品逐步成熟，商业化进程加快，具有较早技术升 级、供应链稳定通畅及深度绑定下游客户的正极材料企业有望进一步巩固行业地位。
负极材料价格进入下行通道。
负极上游材料石油焦和针状焦一年涨幅分别为27.3%和 45.3%左右，上游原料石油焦过去一年涨幅明显，关键工艺石墨化加工费较 2021 年稳中有降，叠加负极头部企业的一体化布局，过去一年负极材料价格较为平 稳，中端人造石墨、中端天然石墨价格较去年同期分别上涨-3.6%/+5.0%左右。
石墨化加工费影响负极厂商盈利能力。
受 2021 年石墨化产能紧缺，加工费上涨 的影响，石墨化自给率相对较低的厂商贝特瑞、中科电气、翔丰华等负极材料毛利率 出现明显下滑，分别下降 5.47/7.64/2.66 pct；而石墨化自给率较高的璞泰来（负极毛 利率-1.6pct）和杉杉股份（负极毛利率+0.9pct）受到的影响较小。
而可实现石墨化完 全自给的尚太科技，18-20 年毛利率居于各厂商首位。
据我们测算，预计 2025 年全球负极材料需求量有望达到 218.96 万吨，2022- 2025 年 CAGR 达 37.12%。
我们假设未来全球新能源汽车渗透率及单车带电量逐步 提升，带来动力电池产量高速增长；假设用于消费电子等领域的小型电池维持当前的 行业增速稳健成长；储能领域锂电池产量预计将保持较高增速，超过 3C 成为第二大 锂电池应用领域；我们预计 2022 年全球锂电池需求将达到 2190GWh，对应负极材 料需求量为 218.96 万吨，行业 2022-2025 年 CAGR 可达 37.12%。
石墨化产能逐渐释放，材料供需关系将获改善。
负极材料企业为控制成本，保障 供应安全，21 年以来，贝特瑞、璞泰来、杉杉股份、凯金能源等头部企业纷纷开始 建设产能在 20 万吨以上的大规模一体化项目，铸造负极头部厂商的核心壁垒。
我们根据各公司公告统计了截至 2021 年底的各厂商负极及石墨化产能情况，尚 太科技和璞泰来的石墨化自给率位于 Top 7 企业中的领先水平；杉杉股份的石墨化自 给率预计将随着眉山一体化项目的建成而显著提高；贝特瑞由于此前天然石墨占比较 大，对于石墨化产能的建设相对较少，不过随着未来公司对于人造石墨一体化项目的 建设落地，也将实现人造石墨产能的石墨化高自给率。
凯金能源、中科电气和翔丰华 21 年底的石墨化自给率分别为 44%、32%和 43%，随着建设项目的投产，未来也将 呈现快速上升的趋势。
我们预计随着一体化项目的建成投产负极材料的价格将稳中有 降。
具有一体化布局、成本控制优势明显的负极企业或将受益。
电解液价格走低。
21 年末至 22 年 Q1 电解液及六氟磷酸锂价格维持平稳，进入 4 月份六氟磷酸锂价格回落，叠加添加剂、溶剂价格下行，电解液价格开始下降，至 7 月，电解液及六氟磷酸锂价格趋稳。
LiFSI 需求量迎来高速增长期。
LiFSI 在电导率、化学稳定性以及热稳定性等方 面拥有更好的表现，可以作为电解液中添加剂或作为锂盐能够为电池提供更高的循环 寿命以及高低温性能，我们预计至 2025 年，随着三元高镍化趋势的深入以及 4680 电池的放量，LiFSI 作为电解液添加剂/锂盐使用的比例将分别由当前的 1.5%/4%左 右提升至 5%/8%左右。
我们预计 LiFSI 的总需求量在 2025 年有望达到 34.6 万吨，2022-2025 年 CAGR 为 84.76%。
其中作为添加剂使用的 LiFSI 的需求量在 2025 年预计有望达到 13.3 万 吨，作为锂盐使用的 LiFSI 的需求量在 2025 年预计有望达到 21.3 万吨。
锂电材料中，锂矿和隔膜 2023 年供给仍偏紧，两者限制为刚性的设备和资源， 其余材料随着产业链各环节新增产能逐步释放，多数材料供需关系或将重建，我们预 计可能在多个锂电材料环节将逐渐出现产能过剩，整体价格将进一步下行，未来多环 节锂电材料格局或将优化。
2.3 新技术产业化加速4680 电池促进高镍硅基新体系市场化进程提速。
4680 构型电池对于硅基负极的 膨胀问题起到了很好的限制作用，也受益于高镍硅基体系，其能量密度获得大幅提升 空间。
高镍+硅基体系可以使动力电池能量密度达到最高可达至 300Wh/kg 以上级， 能够为长续航里程车型提供动力
