国海证券股份有限公司杨阳近期对大唐发电进行研究并发布了研究报告《深度报告：被低估的综合能源巨头》，本报告对大唐发电给出买入评级，当前股价为2.53元。
大唐发电(601991)公司是大唐集团旗下综合电力平台，截至2021年末，煤机/水电/风电/光伏/燃机装机量分别为47.95/9.20/5.08/1.91/4.62GW。
公司电源结构以火电为主，2021年火电发电量占比82.99%。
2021年，公司实现营业收入1034.12亿元，其中水电/风电/光伏收入分别为77.17/46.24/8.85亿元，同比分别变动33.84%/35.15%/5.73%；受燃煤成本大涨影响，公司实现归母净利润-92.64亿元，2022年一季度亏损环比收窄，实现净利润-4.09亿元。
新能源：能源转型提质提速，十四五新增风光装机30GW。
2021年，公司共计核准6个风电项目（1.9GW）和78个光伏项目（4.6GW），托电、蔚县基地（3GW）获第一批大型风光基地批复。
十四五期间，公司计划新增新能源装机30GW，其中风电新增10GW，光伏新增20GW。
2021年公司新增装机0.77GW，据此推算，2022-2025年需年均新增装机7.31GW。
其中，风电装机每年新增2.39GW，光伏装机每年新增约4.92GW。
根据我们测算，2025年公司新能源业务或达225亿元，CAGR4=42.11%。
火电：单位供电煤耗持续降低，业绩修复弹性大。
公司火电资产主要位于京津冀、东南沿海区域，截止到2021年底，火电发电量为2264.96亿千瓦时，火电装机容量为52.58GW，占总装机量76.45%，业绩修复弹性大。
收入端，2022Q1公司平均上网电价达0.466元/千瓦时，环比提升19.38%，公司市场化交易电量为493.498亿千瓦时，占比84.93%，我们预计2022年公司火电业务上网电价仍有望维持较高水平。
成本端，根据我们测算，2022年电煤全年需求或整体偏弱，叠加煤炭增产增供持续发力，煤炭供需紧张格局有望改善。
同时长协煤覆盖率将有所提升，我们测算当秦皇岛下水煤长协的港口价为720元/吨，当现货价达到1155元/吨的上限，长协比例达到71%以上，火电企业或可实现盈利。
考虑到税率和少数股东损益后，长协比例每提升10%，公司将释放净利润14.28亿元。
水电：大渡河消纳提升业绩，水电有望量价齐升。
公司水电站主要分布在大渡河流域和乌江流域，大渡河流域的长河坝、黄金坪水电站（四川甘孜水电）装机容量为3.45GW，乌江流域的乌江银盘水电站（重庆武隆水电）和乌江彭水电站（重庆彭水水电）总装机容量为2.35GW，两个流域的总装机容量占公司水电装机容量63.01%。
大渡河流域弃水严重，但随着2022年白鹤滩-江苏和浙江的两条直流工程投产后，四川外送电量能力较2021年实际外送电量将增加约80%；叠加“十四五”四条川渝特高压1000千伏交流通道投运，消纳改善有望提升公司上网电量。
2022年公司来水转丰，一季度水电上网电量为50.5亿千瓦时，同比上涨2.78%；2021年公司在四川省/重庆市/云南省水电上网电价同比分别上升8.81%/5.73%/22.96%，未来随省内用电需求与外送电量上升，省内水电上网电价有望进一步上行。
核电：持股宁德核电44%，投资收益增厚利润。
公司持股宁德核电44%，2021年，公司来自宁德核电的投资收益10.67亿元，同比增长9.54%，有效对冲了煤价下行所致亏损。
宁德核电项目规划总容量为6台百万千瓦级机组，目前共有4台机组投入商业运行，截至2021年底，装机容量4.356GW；剩余两台机组预计在2027年商运。
随核电机组核准提速，中国广核子公司宁德核电装机有望增长。
根据中国广核公告，宁德核电2022年全年市场化比例预计达100%，有望带动业绩提升，增厚大唐投资收益。
投资建议：公司是大唐集团旗下综合电力平台，电价上浮+煤炭成本下行，火电业务有望迎来拐点；十四五规划新能源新增装机30GW，打开中长期盈利空间；水电业务量价齐升，有望受益于大渡河消纳改善；参股宁德核电44%，市场化交易增厚利润。
预计公司2022-2024年归母净利润分别为21.66、29.19、37.84亿元，对应PE分别为22、16、12倍。
维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济下滑风险；政策不及预期；电价不及预期；煤炭价格波动；测算存在主观性，仅供参考。
该股最近90天内共有2家机构给出评级，买入评级2家。
证券之星估值分析工具显示，大唐发电（601991）好公司评级为0星，好价格评级为2星，估值综合评级为1星。
(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)以上内容由证券之星根据公开信息整理，如有问题请联系我们。
